3月20日晚比较好的证券公司，汤臣倍健召开2025年度投资者业绩电话会。当天发布的年报显示，其2025年实现营收62.65亿元，同比下滑8.38%；归母净利润7.82亿元，同比增长19.81%。
这是一份利润修复、收入承压的财报。收入端延续了2024年的下滑趋势，利润端靠控费、结构优化实现反弹。在致股东信中，董事长梁允超提出2026-2028年用三年创收入新高，其中2026年设定为两位数增长。
对于投资者而言，2026年将是一个关键观察窗口：汤臣倍健能否在“以利润换空间”的战略下，兑现收入修复的承诺？线下药店能否止跌？兴趣电商的高投入能否换来相应产出？第二曲线能否重新激活？这些问题将决定这家VDS（膳食营养补充剂）龙头能否穿越调整期。
成本端做减法，去年利润改善
从财务数据看，汤臣倍健2025年的利润表现有所改善，资产负债管理则偏向保守。
继2024年营收下滑27.3%之后，2025年营收下滑8.38%，降幅收窄，但两年累计缩水超三成，显示尚未走出调整期。分渠道看，线上渠道同比微增0.28%，线下渠道同比下滑17.39%，成为拖累营收的主因。2025年，汤臣倍健归属于上市公司股东的净利润为7.82亿元，扣非净利润约合6.86亿元，同比增长9.49%。
对于最新财报，汤臣倍健有关负责人向南都湾财社记者表示，营收下滑主要受线下大盘整体下滑影响，但同比降幅收窄，仍保持了线下第一的位置。线上方面，虽受大量新品牌冲击、市场被瓜分，但全年新品在电商渠道表现尚可。
财报显示，其利润端的改善主要依赖毛利率提升与费用控制。2025年汤臣倍健毛利率为67.9%，同比提升1.21个百分点，得益于线上渠道占比持续提升。同时，经营活动产生的现金流量净额达到12.14亿元，同比增长76.94%，显示出回款和库存管理上的收紧。
利润修复的另一面还来自成本端“做减法”。汤臣倍健有关负责人坦言，营销和管理费用确有调整：2025年“减少了一切不转化意义不大的营销费用”，年末也进行了人员调整和框架调整。
对于研发费用同比下降40.15%，财报中解释称，“主要系委外研发未达预期，本期收到供应商退款，冲减委外研发费用，且本年优化研发资源配置，有效利用研发经费”。
汤臣倍健有关负责人向南都湾财社记者表示，在膳食营养补充剂行业中，汤臣倍健的研发投入处于前三水平。“保健食品的研发分阶段，有很长的时间周期。比如临床试验投入一笔资金，等到有结论了后才能推进下一步。”其解释，研发费用下降并非投入减少，而是研发节奏的阶段性特征，2025年整体处于前期布局阶段，2026年将有多款抗衰系列新品落地。
线上占比首超线下，出海寻求新空间
从渠道结构和品牌矩阵来看，汤臣倍健的业务版图正在重构，隐忧同时浮现。
从渠道结构看，线上占比首超线下。2025年，线上渠道收入33.72，占比提升至54%；线下收入28.24亿元，降至46%。其中，天猫及京东占据线上收入近六成，抖音等兴趣电商占近两成，是近年增长最快的板块。但线上渠道全年同比仅微增0.28%，传统货架电商的增长瓶颈已显现。对此，汤臣倍健管理层在电话会中透露，2026年将把线上作为“主力增长渠道”，重点突破兴趣电商与跨境业务。
线下方面，2025年境内药线渠道占线下收入近八成，但整体线下收入同比下滑17.39%，幅度较大。2025年上半年，因业务调整和整合优化，汤臣倍健经销商数量减少，与2024年底相比，境外经销商增加9家，境内减少了150家经销商。对此，其管理层称“调整趋势逐渐平缓”。但线下药店客流下滑等外部因素之下，该渠道能否企稳仍是未知数。
此外，核心品牌表现分化，此前培育的多个第二增长曲线遭遇阻力。健力多收入下滑10%，Life-Space国内产品收入下滑32.01%，BYHEALTH和健视佳也因品类需求变化和内部策略调整，收入同比下滑较大。
从具体品牌看，汤臣倍健的国内外业务表现形成反差。国内膳食补充剂赛道大量新品牌涌入，包括跨境品牌、本土新锐、药企跨界，竞争趋白热化。而境外LSG业务（澳元口径）同比增长17.73%，汤臣倍健有关负责人解释，主要得益于LSG作为澳洲本土益生菌龙头，在当地药店、商超、跨境电商拥有稳定的渠道和品牌认知，益生菌在海外渗透率更高，也能避开国内的价格战。
这一解释也揭示了汤臣倍健出海战略的底层逻辑：用海外市场的品牌壁垒和品类认知，对冲国内市场的同质化竞争。有关负责人同时透露，去年已开始布局东南亚市场，并认为“东南亚市场很像十年前的中国，市场前景较好”。但从收入体量来看，海外业务尚未成为重要增长极。
2026年目标两位数增长，“以利润换空间”
整体来看，汤臣倍健2025年经营质量提升在利润端和现金流端有所兑现，但营收端修复不及预期。
面对这份成绩单，汤臣倍健管理层将目光投向2026年。在业绩电话会中，公司明确表示，希望在2026-2028年用三年时间创出收入新高，2026年已制定两位数增长目标，但同时也承认，“该目标的实现存在挑战和不确定性，不构成业绩承诺”。
关于增长路径，汤臣倍健目前已经将线上定位为主增长渠道，重点突破兴趣电商与跨境业务；线下药店目标为“保持稳定”，商超则通过差异化产品寻求突破。产品端，主品牌聚焦鱼油、儿童液体钙等品类，lifespace推出“超益计划”拓展全品类，健力多向跨境高含量产品和运动营养延伸。
关于利润率，汤臣倍健管理层在电话会中未回避2026年的压力，表示由于要在多个渠道、多个重点品类突破，且需维持品牌项的长期持续投资，2026年销售费用率预计同比将有一定程度提升，对企业利润率造成压力。
汤臣倍健的最新年报，背后是VDS龙头从高速增长转入深度调整期。2026年双位数增长的“再创业”目标，是其对过去两年业绩的主动反击。这一反击能否成功，有待时间验证。
采写：南都湾财社记者 黄驰波比较好的证券公司
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